| 大势研判：固本培元，盛宴未已。跨周期调节节奏与Taper 节奏将是下半年主导因素。下半年普林格时钟从阶段5 滞胀向阶段1 逆周期调节转化，分母端平稳，分子端待信用发力。外部流动性迎来二阶导，市场估值模式从DCF 正式切换为PEG，纯粹依赖贴现率的“茅”超额收益不如受益于分子端高增速及政策鼓励的硬科技、大制造。宏观待信用，中观抱景气，符合导向，重视成长，拥抱碳中和，关注新基建。Taper 临近，K 型复苏与总量政策难再加码决定了下半年外围将有幅度不小回调，扰动A 股节奏，风险定价后将是绝佳机会。维持2021 年市场核心区间3300-3800 的判断，盈利消化估值，突破待M1 回升。
行业比较：向“新”重塑，高景气为王。向前复盘，上游原料领跑，中游制造接力，金融房建未见拐点。向后展望，普林格时钟阶段1、2 中下游占优。我们对全A&五大板块盈利预测进行更新，全A 增速36%，下半年上游、中游高景气。中游制造Q2~Q4 三个季度单季净利润同比增速预测值分别为59.02%、68.62%和81.78%，全年接近80%。下半年行业配置建议：把握高景气，拥抱碳中和，关注预期差收敛赛道。a.高景气成长赛道：国防军工、被动元件、半导体&设备、工控自动化；b.碳中和成长赛道：清洁能源中风电、光伏，传统高能耗行业减排替代中新能源车&充电桩、装配式建筑，新兴高能耗行业集中度提升中IDC；c.行业预期差有望逐步收敛：集运高运费所压制成长+核心消费赛道。
公司研究：A股公司盈利2021 年以来持续修复，中上游板块业绩改善显著。2020H2至今，制造业强势复苏，房地产实现业绩反转，全A 净利率逐季提升。考虑基数影响预计2021 全年业绩增长“前高后低”，在出口需求趋势性减弱、国内总需求恢复缓慢、经济结构分化等因素影响下，各板块业绩将分化，中上游引领。2021H1预告业绩增速整体法下超200%，中位数法下达85%，汽车、电子、化工、有色金属、钢铁、电气设备、轻工制造与机械设备行业较19H1 均有较高增长，景气度水平较高。盈利改善下，A 股有望进入新一轮扩张周期。自2020 下半年起，市场的扩张性投入加大，伴随2016 年以来全A 企业现金流的持续改善、2018 年启动的去杠杆周期显效，以及内外需共振支撑盈利回暖，市场具备进入新一轮扩张性发展的基础。制造业在需求扩张、盈利改善驱动下，板块整体扩张意愿较强。根据下半年高景气行业展望，我们筛选出在优质赛道中同时具备扩张性、盈利质量提升及业绩预期高成长的个股构建组合。
微观流动性：公募增量放缓，但仍具定价权，加仓高景气中上游，下沉中小。公募基金仍是A 股主导者，其持股市值占流通市值比变动幅度最大的行业在同方向上依旧涨幅最高或者跌幅最大，二季度仓位变化与涨跌幅相关系数由0.58 提升至0.76。北上资金在没有国际指数大幅扩容的情况下，上半年净流入已超越2020全年，与公募同向增持中上游，下沉中小。个人投资回归，融资突破1.6 万亿，5月一度获得定价权，与公募反向降中游，加仓下游消费与金融房建，市场风格更多元。作为供给方，产业资本持续减持，重点减持中下游，医药、电子、机械等行业长期处于减持状态。平稳期解禁减持不是主要矛盾，冲击之后反而给了新晋投资者参与定价的机会。下半年解禁高峰在12 月，结构上创业板占比10 月再超主板。把握定价权主体动向，航空运输、航空装备、其他电子、橡胶与通用机械属于公募仓位提升较少但增持力度较大的行业(伺机待发)；而化学纤维、饮料制造、生物制品、白色家电以及银行则是仓位降低仍维持正向增持的行业(左侧交易)。
制度与新股研究：进出活水股市生态重塑，中概股或迎回归潮，注册制红利之下打新收益仍旧可观。a.夯实IPO 事中事后监管基础，积极推动资本市场高质量发展。
监管部门把好“入口关”，为市场引入源头活水，完善退市机制。加大执法力度，严格落实证券法等法律规定，加大对欺诈发行、信息披露违法、操纵市场、内幕交易等违法违规行为的处罚力度。b.全面注册制改革初心不改，仍待有效探索完善，红利之下打新收益仍旧可观。监管部门着力构建良性执业生态，压实压严中介机构责任，规范网下询价投资者行为。发行呈现常态化，重质量、保效率，完善多层次资本市场建设，注册制红利之下，打新收益仍旧可观。我们预计，中性情形下2021年获配比例可能降至基数的90%水平，A 类3 亿账户可以取得9.2%-10.3%的收益增强；C 类3 亿账户可以取得4.0%-4.4%的收益增强。
风险提示：通胀持续性超预期，跨周期调节不及预期，流动性收紧超预期，被动脱钩风险，新冠病毒变异超预期。
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